Arquímedes, fue un físico, inventor y matemático griego del siglo III a.C., del que se dice corrió desnudo por las calles, anunciando el hallazgo de su principio de flotabilidad, para demostrar si la corona que ordenó fabricar el tirano Hierón II, estaba hecha de oro o si por el contrario le habían agregado algún otro metal. Entre otras cosas más, también se le atribuye haber dicho sobre la palanca - herramienta que tiene como función trasmitir potencia o fuerza -, lo siguiente:
“Dadme un punto de apoyo y moveré el mundo”
En finanzas, el apalancamiento financiero o leverage, significa precisamente eso, apalancar, potenciar, levantar o mover, los resultados financieros de una empresa a través de deuda, pero a diferencia de lo presuntamente expresado, de forma figurativa, por Arquímedes, la Caja Rural de Ahorro y Crédito Señor de Luren, al parecer no entendió que no se puede apalancar con deuda los resultados financieros con rendimientos menores a su costo y menos de forma indefinida, peor aún, si no eran diestros en usar la herramienta, es sorprendente como en tampoco tiempo la institución encaró una situación financiera insostenible. Para comprender lo sucedido a nivel financiero y agregado, partamos por conocer la rentabilidad sobre el patrimonio (ROE) de la institución durante los últimos tres años, antes de su intervención por la Superintendencia de Banca, Seguros y AFP (SBS) en junio de este año.
Donde:
ROE = Rentabilidad del patrimonio
@ = Rentabilidad del activo (ROA), no incluye intereses
P/PAT = Pasivo / Patrimonio o coeficiente
de endeudamiento
i = Costo del pasivo
t = Tasa impositiva
Esta identidad nos dice que la rentabilidad del patrimonio después de impuestos siempre es igual al rendimiento del activo, engrandecido o contraído, por la diferencia entre el rendimiento del activo menos el costo del pasivo, a través del cociente del pasivo sobre el patrimonio. Como puede apreciarse, sin considerar la tasa impositiva y bajo un escenario en el que la ROA>i, el ROE se incrementa cuando aumenta el rendimiento del activo, también cuando aumenta el coeficiente de endeudamiento o cuando se reduce el costo del pasivo. Pero, el ROE también se verá afectado negativamente, si disminuye el rendimiento del activo, disminuye el coeficiente de endeudamiento o si aumenta el costo del pasivo.
La información disponible del indicador financiero de la ROE de la Caja rural, correspondiente al cierre de los años a los que se hace referencia en el gráfico, son obtenidos del portal de la SBS, además, su descomposición en los otros indicadores son calculados a partir de los Estados Financieros publicados también por la SBS. Obsérvese que se ha preferido presentar los indicadores después de impuestos, por dos razones: la primera, para calzar visualmente el ROE de los años analizados con lo publicado por la SBS y la segunda, para evitar una mayor complejidad en su representación gráfica, por lo demás, no existe mayor distorsión y menos en la validez de sus conclusiones.
En el 2012 la rentabilidad sobre los activos (ROA) fue de 8.84% (9.37% antes de impuestos) y el costo de los pasivos fue de 8.52%, por lo que la diferencia entre el rendimiento de los activos y su costo fue de 0.32% (0.85% considerando la ROA sin impuestos), la cual está representada en el ángulo del gráfico del 2012. Es acertado razonar que mientras mayor sea el ROA y mayor su diferencia respecto a su costo, mayor será el ROE, ahora preste atención al coeficiente de endeudamiento, que para el año 2012 fue de 10.07, lo que permitió acrecentar el ROE en 3.21% (10.07*0.32), totalizando un 12.05% (8.84%+3.21%) para ese año. Suponga por un momento que el apalancamiento hubiera sido mayor, en digamos 10.82 como en el 2013, el ROE del 2012 hubiera sido de 12.29% y no de 12.05%, como veremos, cuando debió aumentar el apalancamiento, no aumentó, y cuando no debió aumentar, aumentó, como en el 2013, el mundo al revés.
La información disponible del indicador financiero de la ROE de la Caja rural, correspondiente al cierre de los años a los que se hace referencia en el gráfico, son obtenidos del portal de la SBS, además, su descomposición en los otros indicadores son calculados a partir de los Estados Financieros publicados también por la SBS. Obsérvese que se ha preferido presentar los indicadores después de impuestos, por dos razones: la primera, para calzar visualmente el ROE de los años analizados con lo publicado por la SBS y la segunda, para evitar una mayor complejidad en su representación gráfica, por lo demás, no existe mayor distorsión y menos en la validez de sus conclusiones.
En el 2012 la rentabilidad sobre los activos (ROA) fue de 8.84% (9.37% antes de impuestos) y el costo de los pasivos fue de 8.52%, por lo que la diferencia entre el rendimiento de los activos y su costo fue de 0.32% (0.85% considerando la ROA sin impuestos), la cual está representada en el ángulo del gráfico del 2012. Es acertado razonar que mientras mayor sea el ROA y mayor su diferencia respecto a su costo, mayor será el ROE, ahora preste atención al coeficiente de endeudamiento, que para el año 2012 fue de 10.07, lo que permitió acrecentar el ROE en 3.21% (10.07*0.32), totalizando un 12.05% (8.84%+3.21%) para ese año. Suponga por un momento que el apalancamiento hubiera sido mayor, en digamos 10.82 como en el 2013, el ROE del 2012 hubiera sido de 12.29% y no de 12.05%, como veremos, cuando debió aumentar el apalancamiento, no aumentó, y cuando no debió aumentar, aumentó, como en el 2013, el mundo al revés.
Miremos
ahora el 2013, la ROA fue de 6.89% (6.94% sin impuestos) menor que la del 2012
y el costo del pasivo fue de 7.52% también menor que la del 2012, con una diferencia de
-0.63% (-0.58% con la ROA sin impuestos), es decir, que la rentabilidad cayó
más rápido que su costo, representándola en el gráfico con una recta de
pendiente negativa, disminuyendo su ROE en -6.86% (10.82*-0.63), observe que si
el apalancamiento hubiera sido menor, como el 2012 de 10.07, la pérdida hubiera
sido de -6.39% (10.07*-0.63) con una ROE final de 0.5% (6.89%-6.39%), y no como
terminó realmente en 0.03% (6.89%-6.86%), es decir, no solo la rentabilidad del activo fue
menor al costo del pasivo, sino que además la deuda aumentó. La receta ideal debió ser
por lo menos: mantener la ROA del 2012, no se hizo, al contrario se redujo; reducir el costo del pasivo, se hizo, pero a un menor ritmo que la ROA; y finalmente reducir deuda, pero esta aumentó.
Veamos
el 2014, las cosas fueron peor, la ROA cayó a 5.10%, casi 4 pp menos que el
2012, el costo del pasivo se redujo a 6.70%, cerca de 2 pp menos que el 2012,
otra vez a velocidades distintas, mientras la ROA bajaba en ascensor el costo del pasivo bajaba por escalera, haciendo un diferencial mayor de -1.60% (5.10%-6.70%). Sobre
el apalancamiento, este bajó muy cerca a su nivel del 2012, a 9.77, estos
números ocasionaron una pérdida de -15.65% (9.77*-1.60) que sumados a los 5.10%
de ROA, terminaron por generar una ROE de -10.55%. Un menor apalancamiento pudo
reducir la pérdida, pero de ningún modo la hubiera evitado, por lo menos no en tan corto período, por lo elevado del diferencial negativo de la rentabilidad.
Por último, la regla de oro que no debe olvidarse en economías ordenadas como la de Perú, cualquiera fuese el nivel de apalancamiento, dado un nivel de riesgo implícito al nivel de P*/PAT, es no permitir que el costo de la deuda sea superior al rendimiento de su inversión, porque no tendría sentido tomar deuda. Sin embargo, existen situaciones, fundamentalmente en economías con precios relativos distorsionados, en las que se combinan activos que generan pérdidas (que no fue el caso) y pasivos que generan ganancias (que tampoco lo fue), y en las que quizás convenga apalancarse cada vez más, pero esto será harina de otro costal.
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